姜超:社融信贷高增 短期兴奋剂 长期麻醉剂(图)

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姜超宏观债券研究

2月16日央行公布2016年1月金融统计数据:1月社会融资总量3.42万亿,比去年同期多1.37万亿;1月末M2同比增14%;当月人民币贷款增加2.51万亿,同比多增1.04万亿。总体判断 短期兴奋剂,长期麻醉剂。

社融信贷高增,短期刺激再现。1月新增2.54万亿创历史新高,而历史上第二高是09年1月的1.62万亿,激起对当年4万亿刺激的回忆。此前总理在国务院常务会议强调 一旦经济出现滑出合理区间的苗头、该出手时我们会果断出手 、央行等八部委印发文件强调金融支持工业稳增长、媒体报导银监会或降低银行拨备覆盖率刺激信贷投放等,均反映短期刺激或再现。

社融总量大增,分项全面增长。1月社会融资总量大幅上升,直接融资持续高增,外币融资继续萎缩,信贷大幅增长。1月社会融资规模增量为3.42万亿元,比上月和去年同期多1.61万亿和1.37万亿,创同期历史新高。1月外币贷款仍萎靡,减少1727亿,同比多减1939亿;表外融资方面,1月委托、信托贷款和未贴现承兑汇票均保持正增长,信托、委托贷款同比多增超1800亿。除外币贷款萎靡外,社融全面增长。

中长期信贷超增。1月对实体经济发放的人民币贷款增加2.54万亿,同比多增1.07万亿。1月新增居民中长贷4783亿,比15年1月多增1489亿,去年末央行降低首套房贷首付成数,房地产需求短期稳定,居民房贷需求较大。1月新增非居民中长贷环比同比均大幅回升,新增量达1.06万亿,同样创历史新高,或反映基建投资力度加大。

持续性存疑。1月信贷加速投放,未必完全体现了实体有效需求回暖。央行在节前流动性座谈会上表示,各行应避免系统内分支机构出现开门红、早投放早受益的想法,在年初大幅投放贷款。央行也表示,信贷过快增长会形成不好的预期,信贷增速应配合实体经济发展需要。商行09年信贷过度投放造成的后遗症影响深远,至今仍未消化,也表明1月信贷大幅高增不具备持续性。

M2增速回升,远超年度目标。1月M2增速由上月13.3%回升至14%,仍远超去年12%的目标增速,一是贷款超增派生存款相应增加,二是M1增长较快拉升了M2增速。此外,1月财政存款同比减少超1800亿,表明财政力度不减,也对M2高增有正面贡献。

M2仍超年度目标。1月M2高增固然有去年同期低基数的原因,但仍存隐忧。货币增速自去年下半年以来反而持续上升,其中原因,除了持续降准降息等因素外,或许与大量企业依赖贷款借新还旧有关,尤其产能过剩行业造成的资金黑洞,吸收了大量货币 血液 ,使得杠杆率难降,积累了系统性金融风险。因而我们看到货币高增与通缩并存的局面。

M1增速创新高。1月人民币存款增加2.04万亿元,同比多增3725亿元。其中,住户存款增加8894亿元,非金融企业存款增加7059亿元,同比均多增超4000亿。从历史数据看,临近春节单位活期存款将减少,然而今年1月企业存款同比多增4022亿,表明稳增长、政策性银行新增贷款、证券公司客户保证金减少等因素的影响,也推高1月M1,同比增速创18.6%的新高。

贬值压力积累,货币宽松延后。1月社融信贷均远超市场预期,或预示着需求刺激再现,社会资金总量依旧充裕,短期内对疲弱的市场是一剂兴奋剂,但也会考验供给侧改革的决心。与货币超增形成鲜明反差的是,1月外贸大幅萎缩表明经济依旧低迷,反映货币继续超发,积累长期贬值风险。央行4季度货币政策报告明确指出降准或导致资本外流、加大汇率贬值压力,因而降准等宽松货币政策或继续延后。

以下是正文:

1.社融信贷高增,短期刺激再现

1月社会融资总量大幅上升,信贷新增2.54万亿,激起对当年4万亿刺激的回忆。但1月信贷加速投放,未必完全体现了实体有效需求回暖,且持续性存疑。央行在节前流动性座谈会上表示,各行应避免系统内分支机构出现开门红、早投放早受益的想法,在年初大幅投放贷款。央行也表示,信贷过快增长会形成不好的预期,信贷增速应配合实体经济发展需要。商行09年信贷过度投放造成的后遗症影响深远,至今仍未消化,也表明1月信贷大幅高增不具备持续性。

1.1.社融总量大增,分项全面增长

1月社会融资规模增量为3.42万亿元,比上月和去年同期多1.61万亿和1.37万亿,创同期历史新高;1月外币贷款仍萎靡,减少1727亿,同比多减1939亿;表外融资方面,1月委托、信托贷款和未贴现承兑汇票均保持正增长,信托、委托贷款同比多增超1800亿。除外币贷款萎靡外,社融全面增长。

直接融资持续高增。1月新增企业债券净融资4547亿,同比多2679亿,企业股票融资1469亿,继续保持高增长。1月27日的国务院常务会议再次明确,用好创新金融工具,支持工业增效升级,金融要更好服务实体经济,要拓宽融资渠道,鼓励扩大股权、债券等直接融资,政府不断强调通过资本市场扩大直接融资的比重,旨在降低社会融资成本,是去杠杆的重要途径。

央行在2月14日公布了《全国银行间债券市场柜台业务管理办法》,明确合格投资者可投资柜台业务的全部债券品种和交易品种,也是为了促进债券市场发展,扩大直接融资比重。除了政策层面推动外,债券融资成本降低也增强了企业发债动力,推动社会融资高增。

外币融资萎缩。1月新增外币贷款单月减少1727亿,已连续7个月负增长。人民币汇率波动,促使企业去化外币负债,同时中美利差缩窄,国内贷款成本下降,企业也有动力将外债转为人民币负债,增大了人民币信贷需求。

1.2.信贷大幅上升,短期刺激再现

1月对实体经济发放的人民币贷款增加2.54万亿,同比多增1.07万亿,创历史新高,而历史上第二高是09年1月的1.62万亿,激起对当年4万亿刺激的回忆。

此前总理在国务院常务会议强调 一旦经济出现滑出合理区间的苗头、该出手时我们会果断出手 、央行等八部委印发文件强调金融支持工业稳增长、媒体报导银监会或降低银行拨备覆盖率刺激信贷投放等,均反映短期刺激或再现。

1月居民中长贷创新高。1月新增居民中长贷4783亿,比15年1月多增1489亿。年末央行降低首套房贷首付成数,房地产需求短期稳定,居民房贷需求较大。16年中央经济工作的重点内容即是去房地产库存,后续预计会有更多配套措施出台,加上房贷利率低位,支撑居民房贷需求。

1月非居民中长贷大幅回升。1月新增非居民中长贷环比同比均大幅回升,新增量达1.06万亿,同样创历史新高,年初贷款冲量效应放大,主要源于几个方面:政策性银行持续发放专项金融债带来的配套贷款;年初基建投资等力度或加大, 十三五 开局大批政府项目带来的地方政府和企业融资需求;1月未发行地方政府债,置换对贷款未产生抵消。

1.3. 信贷增长持续性存疑

1月信贷加速投放,未必完全体现了实体有效需求回暖,且持续性存疑。央行在节前流动性座谈会上表示,1月上半月信贷投放进度偏快,各行应避免系统内分支机构出现开门红、早投放早受益的想法,在年初大幅投放贷款。央行也表示,信贷过快增长会形成不好的预期,信贷增速应配合实体经济发展需要。商行09年信贷过度投放造成的后遗症影响深远,至今仍未消化,也表明1月信贷大幅高增不具备持续性。

2. M2增速回升,远超年度目标

1月M2增速由上月13.3%回升至14%,仍远超去年12%的目标增速,一是贷款超增派生存款相应增加,二是M1增长较快拉升了M2增速。此外,1月财政存款同比减少超1800亿,表明财政力度不减,也对M2高增有正面贡献。

2.1.企业存款同比大增

1月人民币存款增加2.04万亿元,同比多增3725亿元。其中,住户存款增加8894亿元,非金融企业存款增加7059亿元,同比均多增超4000亿。1月M1同比增长18.6%,较上月高3.4%,较15年同期高8.1%。

具体看,1月由于临近春节,居民存款增加。从历史数据看,临近春节单位活期存款将减少,转化为准货币中的个人存款、单位定期存款、非银金融机构存款等其他存款。然而今年1月企业存款同比多增4022亿,表明其他因素的影响:稳增长财政支出增加,单位活期存款相应增加,同时政策性银行新增贷款部分形成企业活期存款;证券公司客户保证金减少,单位活期存款也有所增加。

1月金融机构总存款余额137.8万亿元,同比增长12.5%,增速回升。总贷款余额96.5万亿元,同比增长15.3%,较上月上升1%。央行口径贷存比小幅上升至70%。

2.2.M2增速仍超年度目标

1月M2高增固然有去年同期低基数的原因,但仍存隐忧。中国一直存在 M2之谜 ,01-10年M2增速平均为18.1%,但通胀保持在相对较低的水平,同期CPI平均为2.2%,有种解释认为房地产投资高增吸收了超发货币。

而货币超增或许与大量企业依赖贷款借新还旧有关,尤其产能过剩行业造成的资金黑洞,吸收了大量货币 血液 ,使得杠杆率难降,积累了系统性金融风险。因而我们看到货币高增与通缩并存的局面。

3.贬值压力累积,货币宽松延后

1月社融信贷均远超市场预期,或预示着需求刺激再现,社会资金总量依旧充裕,短期内对疲弱的市场是一剂兴奋剂,但也会考验供给侧改革的决心。

与货币超增形成鲜明反差的是,1月外贸大幅萎缩表明经济依旧低迷,反映货币继续超发,积累长期贬值风险。央行4季度货币政策报告明确指出降准或导致资本外流、加大汇率贬值压力,因而降准等宽松货币政策或继续延后。来源姜超宏观债券研究)
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